文|捷锐
“威高系”资本拼图，似乎有望再添一块积木。
日前，威高血净再次更新招股说明书（申报稿），此时距离第一次申报已时隔近1年。
“威高系”目前已拥有威高股份（01066.HK）、威高骨科（688161.SH）和华东数控（002248.SZ）3家上市公司。
威高血净的控股股东是威高集团。“威高系”掌门人陈学利则通过威高集团、威高股份和威海凯德合计持有威高血净近84%股份。
（来源：百度百科）
实控人持股比例过高，对其自身而言，当然更容易掌控公司，但对公司来讲，并不见得一件好事情。因为这不仅意味着存在潜在风险，也可能会构成冲击IPO的某种障碍。
（来源：百度答案）
不仅如此，威高血净背后的关联交易更是错综复杂。
威高集团不仅是威高血净的控股股东，还是其第一大客户。
而在上游采购端，威高血净的关联方还有包括威高日机装、威高泰尔茂、威高肾科、威高集团在内的多家“威高系”公司。
威高血净究竟是一家怎样的公司？冲击IPO的路上到底有多少风险隐患？
关联交易复杂
威高血净全称是山东威高血液净化制品股份有限公司，成立于2004年，主营业务是血液净化医用制品的研发、 生产和销售。
招股书清晰地揭示了威高血净在采购和销售两端与关联方存在着大量复杂的交易。
从上游采购端来看，报告期内（2021年、2022年、2023年和2024年上半年），威高血净向关联方购买商品（或接受劳务）金额分别约为 6亿元、8亿元、9亿元和 3亿元，主要内容是向威高日机装和威高泰尔茂采购透析机及腹膜透析液，占当期营业成本比例分别约为 41%、40%、47%和31%。
从下游销售端来看，威高血净在报告期向关联方出售商品（或提供劳务）金额分别约为 4亿元、5亿元、5亿元和 2亿元，主要是销售血液透析机及耗材，占当期营收比例分别约为 13%、15%、14%和 13%。
（来源：威高血净招股书）
但是，关联交易历来是监管关注的重点之一，尤其对于拟上市企业来说，更是如此。
（来源：百度答案）
威高血净如此紧密的关联采购，自然引发监管部门高度关注。
上交所不但对威高血净关联采购的合理性提出问询，而且要求其采取规范措施。
（来源：上交所问询）
对此，威高血净虽承诺将多元化采购渠道，但也强调是“在保证交易价格公允性的基础上，不再扩大（关联交易）。”
换句话说，未来减少关联交易并不是无条件的。最终是否能“不再扩大”，还要看具体情况再说。
（来源：公司回复问询函）
然而，现实情况是，关联交易带来的风险不仅体现在采购和销售环节，通常也会反映到应收账款和存货上。
报告期内，威高血净应收账款周转率、存货周转率均呈现下滑趋势，且显著低于行业均值。其中，公司今年上半年应收账款周转率为3.32，行业均值则为13.19。
（来源：公司招股书）
有业内人士向《天下财道》分析说，这种较高的关联交易占比，反映出公司在市场开拓领域对关联企业具有较强依赖性，独立性不强。由于与关联方在采购和销售方面的紧密关系，公司如不提高警惕，有可能会放松对应收账款、存货等的有效管理。
财务风险浮现
除了关联交易，威高血净在经营稳定性上也是隐忧浮现。
2022年和2023年，公司营收增速分别为18%、3%，若按照今年上半年数据推算，2024年营收甚至可能出现负增长。
归母净利润则波动剧烈，2022年和2023年增速分别为21%和40%，但若以今年上半年数据测算，2024年降幅可能达到10%以上。当然，不排除下半年逆转的可能，但要维持前两年的净利润增速，困难极大。
（来源：公司招股书）
业绩表现为何起伏不定？
一方面，血液透析耗材市场竞争日趋激烈，威高血净不仅要与国内同行竞争，还要面对国际巨头如弗森尤斯和百特等在高端血透器械领域的强大竞争。
另一方面，受医疗卫生体系改革和带量采购政策的影响，威高血净毛利率呈现出持续下滑的态势。
报告期内，威高血净主营业务毛利率从 2021 年的48% 逐渐下滑至2024 年上半年的 43%。
（来源：公司招股书）
究其原因，一方面带量采购政策迫使公司以量换价，在市场竞争日益激烈的大环境下，产品价格难以维持高位。另一方面，当然也与公司自身的努力情况有关。
业绩不稳叠加毛利率下降，最终反映到现金流上出现窘况。
威高血净经营活动产生的现金流量净额从2023年开始出现断崖式下降，由2022年的7亿多元降至2023年的不足3亿元。今年上半年甚至已不足1亿元。
（来源：公司招股书）
威高血净此次拟募集13亿多元资金，其中就有4亿元用于补充流动资金。
（来源：公司招股书）
重营销轻研发
对于一家具有科技属性、以技术驱动为基础的医疗企业而言，研发投入不足肯定会影响公司未来竞争力，而威高血净目前就面临“重营销轻研发”的问题。
看上去，威高血净的销售费用犹如一个无底洞，不断侵蚀着利润空间。
报告期内，威高血净销售费用率分别约为23%、20%、19%、18%，远高于可比上市公司均值（约为13%）。
（来源：公司招股书）
在销售费用中，业务招待费尤为引人注目，其主要用于销售活动开展过程中的餐饮等招待支出。
仅仅三年半的时间，威高血净这部分费用就累计高达2亿多元。
（来源：公司招股书）
作为对比，威高血净在研发方面的投入占比却非常低，报告期内不足5%，远低于可比上市公司均值（约为8%）。
（来源：公司招股书）
这样一家实控人高度控股、关联交易不少、现金流吃紧、其它财务指标也存隐患的公司，正在虎视眈眈等着IPO救援。它会如愿以偿吗？
当然，威高血净也有自己的优势所在。公司重点布局血液透析和腹膜透析两大赛道，辅以透析配套产品的销售，是国内产品线较为丰富的血液净化医用制品厂商之一。前两年公司血液净化耗材市场份额约达16%，曾位居行业第一。未来，威高血净只有继续推动现有血液净化相关产品的迭代升级，才能巩固现有的市场地位。
有业内人士向《天下财道》分析说，威高血净应从加强公司治理、规范关联交易管理、加强成本控制、提升集采应对能力、加大研发与创新投入几个方面进行完善和提高。如此，才有可能走得更远更稳。
